Visie november 2019: “Winsten blijven toenemen”

Ook in de maand november scheen het zonnetje op de beurs. Exclusief kosten staan Europese aandelen dit jaar gemiddeld op een plus van circa 20 %. Amerikaanse aandelen staan zelfs nog meer in de plus. Hoewel de koersen van obligaties sinds eind augustus licht aan het dalen zijn, staan ook obligaties dit jaar op mooie plussen. De Europese bedrijfsobligatie index staat eind november op een rendement van 8,8 %.

 

Geen recessie

Eind 2018 waren de markten zeer bevreesd dat de wereldwijde economie in een recessie zou komen. Een belangrijke verklaring hiervoor waren de importtarieven die China en de VS elkaar gingen opleggen.

Vooralsnog lijkt een economische recessie niet aan de orde. In het derde kwartaal van dit jaar groeide de Amerikaanse economie met 2,1 % en de Europese economie met 1,2 % op jaarbasis. De hogere groei in de VS komt vooral doordat de Amerikaanse economie minder afhankelijk is van de export dan de Europese economie. De Amerikaanse economie draait vooral op consumentenbestedingen. Deze bestedingen blijven vooralsnog zeer robuust, met name doordat de werkloosheid laag is. Daar komt bovenop dat er dit jaar maandelijks gemiddeld meer dan 150.000 nieuwe banen zijn gecreëerd en de lonen alsmede de huizenprijzen blijven stijgen. Wij gaan ervan uit dat ook volgend jaar de economie zal blijven groeien, hetgeen ook gunstig zal zijn voor de winstgroei van ondernemingen. Wel is deze economische groei lager dan afgelopen jaren.

 

Winsten blijven toenemen

De economische groei heeft er mede voor gezorgd dat de bedrijfswinsten ook aan het toenemen zijn. Daar komt bij dat veel ondernemingen, met name in de VS, gebruik maken van de lage rente door geld te lenen en met dit bedrag eigen aandelen inkopen. Hierdoor stijgt niet de totale winst, maar wel de winst per aandeel.

 

In bovenstaande grafiek hebben wij de gemiddelde winst per aandeel per regio afgebeeld. Hieruit blijkt dat vooral in Amerika de winst per aandeel de afgelopen 10 jaar flink is gestegen, maar ook dat de winst per aandeel in Europa flink achterblijft. Deze winstontwikkeling is dan ook een belangrijke reden dat wij relatief veel in Amerika beleggen.

 

Verband winstgroei en beurskoers

Voor beleggers is deze winstontwikkeling van groot belang, aangezien theoretisch gezien de koers van het aandeel met hetzelfde percentage zou moeten stijgen als de winstgroei. Hierbij wordt er wel vanuit gegaan dat de waardering (lees koers/winstverhouding) van aandelen gelijk blijft.

 

In de praktijk blijkt het verband tussen winstgroei en aandelenkoers ook op te gaan. In bovenstaande grafiek hebben wij de winstgroei van Amerikaanse ondernemingen (grijze vlak) afgezet tegen de beurskoers van deze ondernemingen (groene lijn). Hoewel het verband op dag basis zeker niet opgaat, blijkt op lange termijn de beurskoers inderdaad hetzelfde te bewegen als de winstontwikkeling.

 

Waardering aandelen

Naast de economische groei en hiermee samenhangend de groei van de bedrijfswinsten, is het ook van belang te kijken naar de waardering van aandelen. Zijn de waarderingen namelijk zeer hoog, dan hebben de aandelenmarkten al veel goed nieuws ingeprijsd en is het maar de vraag of de hogere winsten ook daadwerkelijk tot hogere beurskoersen zullen leiden. De meest gebruikelijke manier om te beoordelen of een aandeel / index duur is, is door te kijken naar de verwachte koers/winst verhouding. Hierbij wordt de huidige koers gedeeld door de verwachte winsten voor het komende jaar.

Vanwege de grotere interne markt en het feit dat door de jaren heen de groei in de VS hoger is dan die in Europa, ligt de waardering in de VS hoger dan die van Europa. Over de afgelopen 20 jaar betaalden beleggers gemiddeld 15,2 keer de verwachte winst per aandeel voor Amerikaanse aandelen. Op dit moment betalen beleggers circa 18 keer de verwachte winst per aandeel. Hiermee ligt de waardering boven het historisch gemiddelde. Dit komt vooral doordat technologie aandelen vanwege de enorme groei een hoge waardering kennen.

Over de afgelopen 20 jaar betaalden beleggers gemiddeld 14 keer de verwachte winst per aandeel voor Europese aandelen. Op dit moment betalen beleggers 14,5 keer de verwachte winst per aandeel. Historisch gezien zijn Europese aandelen nu normaal gewaardeerd.  Ondanks het koersherstel van de afgelopen maanden, is de waardering niet fors opgelopen, aangezien de bedrijfswinsten ook zijn gestegen.

 

Ondanks de hogere waardering, laten wij de verwachte winstgroei zwaarder wegen en hebben wij de voorkeur voor Amerikaanse aandelen boven die van Europese aandelen. 

In schemavorm ziet het verband tussen de economische groei, de winsten van ondernemingen en de koers van beurs genoteerde ondernemingen er als volgt uit:

 

 

Handelsconflict blijft punt van zorg

Naast de lage rente die een bodem onder de aandelenmarkten legt en het uitblijven van een recessie, is het handelsconflict tussen China en de VS van grote invloed op  de aandelenmarkten. De laatste tijd lijkt het erop dat er sprake is van de-escalatie tussen beide landen. China en de VS richten zich nu niet op een alles omvattend akkoord, maar op een deelakkoord. Hoewel de exacte details niet bekend zijn, is het de verwachting dat de VS afziet van nieuwe importtarieven en dat China voor circa 45 miljard dollar extra aan Amerikaanse agrarische producten zal kopen. Hoewel er nu ook nog geen deelakkoord is bereikt, heeft het feit dat beide landen weer in gesprek zijn met elkaar er wel voor gezorgd dat beleggers minder risico avers zijn geworden. Dat beide landen zich nu richten op een economisch deelakkoord wijst er wat ons betreft op dat een overeenkomst over het openstellen van de Chinese markt alsmede  het stopzetten van het gedwongen delen van technologie in China nog ver weg is.

 

Conclusie

Ondanks de politieke spanningen en de wellicht te optimistische inschattingen over de toekomstige winstgroei, zijn wij niet negatief over aandelen. Dit heeft vooral te maken met het beleid van de Centrale Banken. Zowel de Fed als de ECB als de Chinese Centrale Bank zijn bezig de rente te verlagen. Defensieve beleggers die al dan niet op zoek zijn naar inkomsten uit vermogen, zullen dan met een deel van hun geld defensieve aandelen kopen in plaats van obligaties, zeker nu het dividend aanzienlijk hoger is dan de rente bij obligaties. Deze instroom van gelden zorgt voor een vloer in de aandelenmarkt. Daarnaast neemt het aantal lichtpuntjes toe. Wij hebben daarom recentelijk besloten de kaspositie zo veel mogelijk in te vullen. Wel blijven wij vooralsnog de voorkeur houden voor defensieve aandelen.

Drs. Richard de Jong RBA is directeur vermogensbeheer bij en mede-eigenaar van Van Lieshout & Partners N.V. De informatie in dit artikel is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies, of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.